Skip to content

Höllenritt ins Greisenland

20. November 2012

Warum geht es an Chinas Börsen nicht voran? Vermutlich aus dem gleichen Grund, warum auch US-Aktien lahmen: Der demografische Wandel entwickelt eine immer stärkere Gravitation

erschienen in der FTD am 20.11.2012

Seit Mitte 2009 bereits kennen die chinesischen Aktienmärkte nur eine Richtung: abwärts. Trotz verlässlich über sieben Prozent Wirtschaftswachstum im Jahr. Trotz bereits zuvor geplatzter Börsenblase. Trotz stabilisierter Teuerung, trotz wieder laxerer Geldpolitik, trotz wieder moderater Bewertungen und regelrechter Schnäppchen in Hongkong.

Was ist da bloß los? Fraglos gibt es gute Gründe für Skepsis. Dazu zählen vor allem Zweifel an der Verlässlichkeit von Zahlen und einer Orientierung an Aktionärsinteressen sowie die Sorge vor faulen Krediten.

Es gibt aber noch einen weiteren, unterschätzten Grund für die zuletzt anhaltende Schwäche des chinesischen Aktienmarkts: Es ist der Faktor Demografie, der allmählich immer stärkere Gravitationskräfte entwickelt – und zwar nach unten.

Über die Zusammenhänge zwischen der demografischen Entwicklung einer Volkswirtschaft und ihren Kapitalmärkten gibt es viele, teils umstrittene Thesen. Doch selbst Skeptikern müsste es allmählich unheimlich werden angesichts der immer deutlicheren Zusammenhänge.

Etwa am Anleihemarkt: Niedrigere Zinsen sind der kleinste gemeinsame Nenner bei der Frage nach den Folgen alternder Industrieländer, da im Alter risikoaverser angelegt wird. Derzeit sind sie auch am langen, von Notenbanken kaum kontrollierbaren Ende rekordtief.

Aber auch am Aktienmarkt. Betrachtet man die sogenannte Altersratio einer Volkswirtschaft – sie präzisiert das Verhältnis der 40- bis 49-Jährigen einer Volkswirtschaft zu den 60- bis 69-Jährigen –, fällt auf, dass es seit Jahrzehnten eine verlässliche Korrelation zwischen ebenjener Ratio und dem Kurs-Gewinn-Verhältnis des US-Aktienmarkts gibt (siehe Grafik). Die Begründung: Zwischen 40 und 49 erreichen Einkommen und Konsum den Höhepunkt. Vor allem aber legen Menschen dieser Alterskohorte hohe Summen für die Vorsorge zurück – direkt oder indirekt über Versicherungen und Pensionsverträge auch am Aktienmarkt. Ab etwa 60 sinken dann die Konsumneigung und Sparquote, die Menschen leben stärker von ihrem zuvor zurückgelegten Vermögen.

Was nun geradezu unheimlich anmutet: Im Jahr 1982 kamen in den USA auf einen 60- bis 69-Jährigen im Schnitt nur 1,2 40- bis 49-Jährige – ein Mehrdekadentief. Dann aber füllten die nach dem Zweiten Weltkrieg geborenen Babyboomer die Powerkohorte der 40- bis 49-Jährigen auf – und am US-Aktienmarkt setzte ein knapp zwei Jahrzehnte währender Superbullenmarkt ein, der erst im Jahr 2000 sein Ende fand. 2000 war auch das Jahr, in dem jene US-Altersratio wieder zu sinken begann. Diese Entwicklung wird sich bis 2025 fortsetzen. Im Japan, dem am stärksten überalterten (und interessanterweise von der Börsenbaisse am stärksten gebeutelten) Industrieland, verlief die Entwicklung ähnlich.

In China wiederum verbesserte sich die Altersratio erst ab Mitte der 90er-Jahre deutlich, und auch der Aktienmarkt hob damals ab. Seit 2011 kippt sie aber wieder nach unten, weil die Folgen der Einkindpolitik verhindern, dass mehr Menschen in die Kohorte der 40- bis 49-Jährigen nachkommen. Seit Ende 2010 kommt auch der Aktienmarkt nicht in die Hufe.

Zufall? Mitnichten. Das Schöne an der Beschäftigung mit Demografie ist ja, dass wir sehr genau wissen, wie die Altersstruktur in den für Wirtschaft und Märkte relevanten Altersgruppen aussehen wird: Lediglich Zu- und Abwanderung und die Mortalität verändern das Bild noch etwas, ansonsten wissen wir, wie viele Menschen in 20, 30 und 40 Jahren in ihren Vierzigern und wie wie viele in ihren Sechzigern sein werden. Weniger schön: Für China ist dieser Ausblick katastrophal. Wegen der Einkindpolitik wird sich die Altersratio in den kommenden 40 Jahren in China dramatisch verschlechtern, während sie sich in den USA immerhin ab 2025 stabilisieren wird. Auf einen 60- bis 69-Jährigen kommen derzeit 2,2 40- bis 49-jährige Chinesen, schon 2020 nur noch 1,4 und 2040 nicht mal mehr einer.

Die US-Notenbanker Zheng Liu und Mark Spiegel haben bereits 2011 in einer Studie Prognosen aufgestellt, was derlei demografische Veränderungen für die Aktienmärkte bedeuten, wenn wir dem Zusammenhang trauen und ihn fortschreiben. Sie folgern, dass sich die durchschnittliche Bewertung des US-Aktienmarkts gemessen am Kurs-Gewinn-Verhältnis bis 2025 halbieren dürfte von aktuell rund 16 auf dann acht. Das heißt: Selbst bei unveränderten Unternehmensgewinnen halbierte sich der US-Aktienmarkt.

Strategen der Société Générale haben die Zusammenhänge auf China übertragen und kommen zu nicht minder alarmierenden Ergebnissen: Hier könnten sich die Bewertungen bereits bis 2020 halbieren. Anders formuliert: Die Unternehmensgewinne müssen schon um mindestens acht Prozent pro Jahr wachsen, damit perspektivisch die Bewertungen zumindest stagnieren. Nominal, versteht sich, und dabei bleiben andere volkswirtschaftliche Effekte außen vor – etwa, dass mit einer alternden Gesellschaft auch der Lohndruck steigen dürfte, weil weniger junge, arbeitswillige Menschen nachrücken.

Natürlich ist das alles eine vereinfachte Darstellung mit zwei Haken. Der erste: Die demografische Entwicklung ist vielen Investoren bekannt und vielleicht eingepreist. Der zweite: Geldanlage ist heute globalisiert, ebenso wie die Geschäfte der Unternehmen. Ein Arbeiter in einem schnell wachsenden und demografisch vorteilhaften Schwellenland sorgt womöglich mit Aktien von BMW und Coca-Cola für sein Alter vor. Das dämpft die Effekte.

Geldanlage ist aber am Ende auch ein Spiel der Wahrscheinlichkeiten, und noch bleiben viele Anleger mit dem Geld lieber im eigenen Land. Insofern ist es keine schlechte Idee für geduldige Investoren, 10 oder gar 20 Prozent ihres Aktienvermögens in Märkte zu stecken, die auf Jahrzehnte eine vorteilhafte demografische Struktur aufweisen: Mexiko, Indien, Nigeria etwa – und in China besser Vorsicht walten zu lassen. en.

Advertisements

From → FTD Kolumnen

Schreibe einen Kommentar

Kommentar verfassen

Trage deine Daten unten ein oder klicke ein Icon um dich einzuloggen:

WordPress.com-Logo

Du kommentierst mit Deinem WordPress.com-Konto. Abmelden / Ändern )

Twitter-Bild

Du kommentierst mit Deinem Twitter-Konto. Abmelden / Ändern )

Facebook-Foto

Du kommentierst mit Deinem Facebook-Konto. Abmelden / Ändern )

Google+ Foto

Du kommentierst mit Deinem Google+-Konto. Abmelden / Ändern )

Verbinde mit %s

%d Bloggern gefällt das: