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Trommeln Medien zu sehr für Aktien und vernachlässigen Risiken?

7. November 2014

Im Kurznachrichtendienst Twitter hat sich in dieser Woche eine interessante Debatte zwischen Arno Gottschalk von der Verbraucherzentrale Bremen, dem geschätzten FAZ-Kollegen Patrick Bernau und mir ergeben. Gottschalk übte im Kern Kritik an der zu einseitigen Darstellung der Vorzüge von Aktien, in der die beträchtlichen Risiken (aufgrund der Niedrigzinsen und der Lage der Eurozone) oft ausgeblendet würden. Es bestünde die Gefahr, dass gerade die falschen, sprich: Risikoscheuen Ableger zur Unzeit in Aktien gelockt würden. Sein Brief dazu und meine Replik.

Hier zunächst die Debatte auf Twitter

Hier Gottschalks ausführliche Darstellung

Lieber Herr Gottschalk,

besten Dank für Ihre Ausführungen. Sie schreiben, dass Sie das einseitige Trommeln für Aktien durch Investmentgesellschaften und Medien stört. Weil die Risiken dabei unter den Tisch fielen, weil die wirtschaftlichen Risiken insbesondere in der Eurozone unterschätzt und die niedrigen Zinsen verharmlost würden – weil die Niedrigzinsen letztlich auch Ausdruck eines starken Pessimismus der Anleiheinvestoren und einer drohenden Deflation seien.

Nun: Nach den Erfahrungen mit zwei historischen Aktienmarkteinbrüchen binnen einer Dekade und dem Debakel mit der Telekom-Börsengang halte ich es nicht für plausibel, dass in diesem Land noch jemand die Risiken einer Aktienanlage unterschätzen könnte.

Und selbst wenn einige Medien eine womöglich zu optimistische Sicht auf eine Aktienanlage haben – ich bin als regelmäßiger Zuschauer und Hörer von Talkshows, Dokumentationen und „ARD Börse im Ersten“ sowie den Wirtschaftsnachrichten im öffentlich-rechtlichen Fernsehen und Hörfunk zu anderen Schlüssen gekommen.

Dort wird ein Bild des Kapitalmarkts, der Beratung und vor allem der Aktienmarktentwicklung gezeichnet, das längst nicht mehr auf Recherche und der sauberen Trennung von Analyse und Kommentar fußt, sondern in dem es meist keiner besonderen Erklärung mehr bedarf, dass wir am Aktienmarkt eine durch billiges Geld aufgepumpte Blase sehen, Kunden laufend über den Tisch gezogen werden und es angemessen ist, Berater und Banken unter Generalverdacht zu stellen.

Zudem sprechen alle verfügbaren Zahlen – der Nettoerwerb von Aktien durch Privathaushalte der Bundesbank, die Zahl der Aktionäre des Aktieninstituts und der Nettoabsatz von Aktienfonds – eine eindeutige Sprache: Das von Ihnen diagnostizierte „Trommeln“ für Aktien, falls es überhaupt die Medien dominiert, wird schlicht überhört. Die Zahl der Aktionäre sinkt, Aktienfonds verlieren Anleger, und der Vermögensaufbau findet für neue Barmittel zu rund 95 Prozent über Bargeld, Spareinlagen und Versicherungen statt. Das ist auch kein Wunder, schließlich hat der Gesetzgeber den Erwerb von Aktien und Aktienfonds als Reaktion auf die Finanzkrise mit Protokollpflichten und Haftungsausweitung stigmatisiert. Nicht uneigennützig, aber dazu später.

Sie haben natürlich dennoch in einem zentralen Grund Recht: Die Niedrigzinsen sind eine Steilvorlage für Vertriebskampagnen der Finanzdienstleistungsindustrie. Aber doch nicht für Aktien! Dies Kampagnen schlagen sich ja eben nicht im Absatz von Aktien oder Aktienfonds nieder. Stattdessen nutzen vor allem Versicherer die Gelegenheit, noch rechtzeitig vor dem erneuten Absenken des Garantiezins eine Lebens- oder Rentenversicherung verkaufen zu wollen, brummt das Geschäft mit Bausparverträgen und gelten Mischfonds als probates Mittel gegen die Niedrigzinsen. Zwei Drittel des Absatzes von Investmentfonds entfällt inzwischen als Mischfonds, wofür es auch einen guten Grund gibt: Diese Produkte liefern über vergleichsweise hohe Gebühren hervorragende Gewinnbeiträge.

Erst gestern erhielt ich Post von meiner genossenschaftlichen Hausbank, in der mir ausführlich ein Mischfonds für die Anlage in unsicheren Zeiten nahe gelegt wurde. In den vergangenen fünf Jahren konnte man mit Anleihen im Schnitt rund fünf Prozent pro Jahr verdienen, mit Aktien zwölf Prozent pro Jahr, mit einer Mixtur entsprechend irgend etwas dazwischen. Der mir nahe gelegte Fonds mit dem schönen Namen „OptiAnlage Ausgewogen“ hat in den letzten fünf Jahren 1,6 Prozent pro Jahr vor Steuern und Ausgabeaufschlag erwirtschaftet. Was auch daran liegen könnte, dass dieses Versagen auf der ganzen Linie im letzten Geschäftsjahr mit einer Gesamtkostenquote von 2,51 Prozent einschließlich „Performancegebühr“ honoriert wurde. Wie werden solche Mischfonds wohl künftig abschneiden angesichts der Tatsache, dass sich der Anbieter Jahre für Jahr ein Vielfaches der noch risikolos zu erwirtschaftenden Zinsen als Gebühr einbehält?

Ich bin insofern bei Ihnen, dass Verbraucherschützer wie Journalisten genau beobachten sollten, wie Finanzdienstleister die Steilvorlage der Niedrigzinsen nutzen. Aber wieso sollte man sich dabei auf einen Bereich konzentrieren, in dem es keine nennenswerte Zuflüsse gibt, ergo im Beratungsalltag kaum eine Rolle spielt? In meinem privaten Freundeskreis hat in den vergangenen drei Jahren niemand neu den Sprung in den Aktienmarkt gewagt. Entweder sind die Menschen überhaupt mit Sparplänen oder Einmalanlagen engagiert, oder sie sind es nicht. Die „Seiten gewechselt“ hat niemand.

Womit wir zum zweiten Punkt kommen, Ihrem Hinweis, ob es angesichts der Risiken und der Niedrigzinsen überhaupt eine gute Idee sei, ausgerechnet jetzt in Aktien zu investieren. Ich glaube, dass für die meisten Menschen eine Aktienanlage tatsächlich jetzt keine gute Idee ist, wenn sie nur drei bis fünf Jahre Zeit haben. Das habe ich kürzlich auch so in Capital geschrieben. Denn: Drei bis fünf Jahre sind leider ein typischer Anlagezeitraum für Menschen mit immer häufigeren biografischen und beruflichen Brüchen. Die rund zehn bis fünfzehn Jahre Haltedauer, die man braucht, um nach allen Gesetzen der Wahrscheinlichkeit mit Aktien eine gute Rendite einzufahren, haben nur wenige, und noch weniger die dazu nötigen Nerven.

Die Niedrigzinsen, die Deflation und die fragile Lage der Eurozone sehe ich hingegen nicht als Gründe, warum man von einer Aktienanlage derzeit lieber absehen sollte. Denn:

  • Das erwartete Wirtschaftswachstum ist ein untauglicher Indikator für die künftige Aktienmarktentwicklung. In der Vergangenheit (und dazu haben Forscher der Credit Suisse die Entwicklung aller bekannten Aktienmärkte bis 1900 zurück gerechnet) war es sogar so, dass Phasen eines hohen erwarteten Wirtschaftswachstums eher schlechte Börsenphasen folgten und umgekehrt. Ich denke, die vergangenen 15 Jahre boten hier hervorragendes Anschauungsmaterial. Ich habe lange gebraucht, um das nachvollziehen zu können, aber wenn man überhaupt Wirtschaftswachstum heranzieht, dann sinnvollerweise nur so, dass Länder und Regionen mit einem besonders starken Wirtschaftseinbruch kaufenswert sind. Alle anderen Überlegungen helfen leider nicht weiter. In Deutschland sind die Kurse in den letzten 25 Jahren viermal rascher gestiegen, als die Wirtschaft wuchs. In China wuchs die Wirtschaft wiederum zehnmal rascher als der Aktienmarkt. In Brasilien wiederum hängte die Börse seit Dekaden die Wirtschaft ab. Und selbst wenn Sie vor fünf Jahren richtigerweise wussten, dass die Schwellenländer weit schneller wachsen als die Industrieländer, wurde Ihnen diese seherische Fähigkeit mit vier Jahren Underperformance in Serie „belohnt“ der Schwellenländer. Die Behauptung, mit der Einschätzung der wirtschaftlichen Perspektiven Überrenditen erzielen zu können, ist eine einzige große Marketinglüge, nicht mehr. Insofern nutzt es uns auch wenig, wenn wir uns jetzt einig wären, dass Europa in den kommenden Jahren überhaupt nicht mehr wachsen wird oder gar in eine Rezession rutscht und die US-Wirtschaft um fünf Prozent pro Jahr wächst.
  • Deflation ist tückisch, das mag stimmen. Merkwürdigerweise entwickeln sich Aktien aber auch mit Blick auf die Teuerung umgekehrt, als man es intuitiv vermuten könnte: Aktien leiden dramatisch unter einer anziehenden Inflation, erzielen aber sehr hohe Realrenditen in deflationären Phasen. Dass dies häufig unter den Tisch fällt, ist der Vereinfachung geschuldet, dass eine Deflation ja ganz bestimmt mit einer Depression im Stile der frühen 30er Jahre einher gehen werde. Deflationäre Phasen sind aber gar nicht so selten. In einem Viertel aller Börsenjahre seit 1900 lag die Inflation in den wichtigsten Industrieländern weltweit unter einem Prozent. Höchst selten ist hingegen, dass eine Deflation mit einer Depression zusammen fällt. Insofern ist die Börsenentwicklung der letzten Jahre so ungewöhnlich nicht.
  • Sie sehen das Engagement der Großanleger in Aktien als Warnsignal. Ich habe eine umgekehrte Wahrnehmung der Lage, in den vergangenen fünf Jahren sind institutionelle Anleger wie Versicherer, Großbanken, Pensionskassen über neue Regulierungsvorschriften in Staatsanleihen gedrängt worden, nicht aber in Aktien. Das ist ja auch kein Wunder, denn von den in der Folge niedrigeren Zinsen profitieren die Staaten enorm.
  • Betr. Notenbanken/Zinsen/Aktienmärkte: Dass die Aktienkurse vor allem oder gar nur wegen der Geldflut der Notenbanken gestiegen seien ist eine Behauptung, die von Skeptikern seit Jahren wiederholt wird. Einen empirischen Beweis dafür habe ich noch nicht gelesen, außer Charts, in denen der Zeitraum so gewählt wurde, dass ein Zusammenhang nahe liegen soll. Ich möchte nicht abstreiten, dass die Notenbankpolitik der letzten sechs Jahre den Preisen von Vermögenswerten Rückenwind verliehen hat. Eine zwingende Kausalität sehe ich aber nicht, wohl aber, dass dieses Argument offenbar keines Beweises bedarf, weil es logisch klingt (was im übrigen auch für den Zusammenhang zwischen deutschen Immobilienpreisen und den Zinsen gilt).
  • Natürlich will niemand am Vorabend eines wirtschaftlichen Einbruchs in Aktien investiert sein. Ihre Anmerkung, die Lage mahne zur Vorsicht, impliziert meiner Meinung nach aber tatsächlich, dass Markttiming möglich sei. Das ist es aber nicht. Sie benötigen eine Trefferquote von 74 Prozent, wenn Sie mit dem Abwarten, Verkaufen oder Wiedereinsteigen von Aktien dauerhaft besser abschneiden wollen als ein Investor, der einfach nur kauft und hält. Diese Quote hat in der Geschichte der Kapitalmärkte noch niemand erreicht und wird auch nie jemand erreichen. (Dazu wird in der kommenden „Capital“ am 20. November auch eine größere Geschichte erscheinen, denn die „Crashgurus“ behaupten ja das Gegenteil.)  Auch hier lieferte die jüngere Vergangenheit wunderbaren Anschauungsunterricht, denn der DAX ist eben nicht trotz, sondern gerade wegen der Skepsis der Anleger von einst 6.000 Punkten zum Höhepunkt der Eurokrise im Herbst 2011 auf über 9.000 Punkte geklettert.
  • Es gibt allerdings einen sehr ernst zu nehmenden Zusammenhang zwischen der Bewertung und dem Zinsniveau und den künftigen Aktienmarktrenditen. Vereinfacht: Wer in Zeiten hoher Aktienbewertungen einsteigt, kann auf Sicht von zehn Jahren nur mit niedrigen Renditen rechnen und umgekehrt. Und – und hier kommt Ihr berechtigter Hinweis auf die Zinsen ins Spiel – Aktienmarktrenditen und Anleiherenditen sind zwei Seiten einer Medaille. Aktien liefern, je nach Land, drei bis fünf Prozentpunkte mehr Rendite als Anleihen auf lange Sicht. Verbindet man die historisch nicht sonderlich günstigen Bewertungen (vor allem in den USA) mit dauerhaft niedrigen Zinsen, dann sind zwei bis drei Prozent Realrendite mit Aktien nach Steuern und Gebühren (!) und Teuerung vermutlich ein sehr attraktiver Ertrag in den nächsten zehn Jahren. Und erscheint das „Trommeln“ für Aktien tatsächlich in einem anderen Licht, denn es ist meiner Meinung nach nicht dumm, sondern zunächst rational, wenn ein eher vorsichtiger Mensch einen garantierten Verlust von vielleicht einem Prozent mit Spareinlagen der Chance auf Realerträge von zwei oder drei Prozent vorzieht, wenn er oder sie auf dem Weg dahin womöglich Einbrüche von dreißig und mehr Prozent erdulden muss. Warum „zunächst“ rational? Weil ich schon den Begriff nicht verstehe, wir steckten in einer globalen Schuldenkrise. Denn wenn jemand irgendwann nicht mehr in der Lage ist, seinen Zahlungsverpflichtungen nachzukommen, dann hat der Gläubiger das größere Problem als der Schuldner, der das Geld längst verpulvert oder verbaut hat. Guthabenkrise wäre das angemessenere Wort. Woher nehmen denn Sparer die Gewissheit, ihr Geld sei als Guthaben auf Sicht von zehn Jahren sicherer angelegt als in realen Werten? Weil es eine abstrakte Staatsgarantie darauf gibt? Weil Versicherer es versprochen haben? Und wenn man pessimistisch für Europa und die Eurozone sind, dann ist das doch gerade ein Argument für Sachwerte und eine globale Streuung. (Sehen wir davon ab, dass natürlich die Renditen von Anlagen im Falle einer echten Krise ein menschlich zu vernachlässigendes Problem sind)

Jenseits schlauer Studien habe ich Sympathie für die Frage, was Aktien überhaupt noch antreiben soll, denn wir kommen aus drei Dekaden Rückenwind für Aktien: Die Zinsen und die Inflation sind gesunken, die Globalisierung hat enorm Tempo aufgenommen, die Firmen haben ihre Fremdkapitalhebel erhöht, wir hatten eine lange Phase geopolitischer Ruhe. Es ist gut möglich, dass schon der Wegfall einer dieser Faktoren für beträchtlichen Ärger sorgt. Alleine: Die Aktienmärkte haben in den letzten 100 Jahren ganz andere Krisen auf lange Sicht weggesteckt. Weltkriege, Beinahe-Atomkriege, unzählige Rezessionen. Die Frage ist meiner Meinung nach weniger, ob das künftig anders sein wird (ich glaube: nein), sondern ob man die Nerven hat, die Täler durchzustehen, die fraglos kommen werden.

Vielleicht als abschließende Bemerkung: Ich habe mich vor zwei Monaten im Rahmen einer längeren Recherche mit der Aktienkultur in Deutschland befasst. Der meiner Meinung nach vernachlässigte Punkt in der ganzen Debatte ist, dass Menschen so sparen und anlegen, wie sie es in der Familie vorgelebt bekommen und nicht, wie es ihnen Berater oder Medien erzählen. Dass Politik und viele, viele Interessensverbände jahrzehntelang alle Mühe gegeben haben, den Menschen die Vorzüge des konservativen Sparens nahezubringen und Aktien zu stigmatisieren, hinterlässt entsprechend bis heute Spuren. Es mussten ja Aufrüstungen, Weltkriege und der Wiederaufbau über den Umweg von Sparbüchern und Staatsanleihen finanziert werden. Wenn von dieser Einstellung mal abgerückt wurde – und das tut der Staat nur ungern, schließlich profitiert er immens von niedrigen Zinsen und konservativen Anlagen – dann auch noch zu einem unglücklichen Zeitpunkt. Es wird vermutlich noch lange dauern, bis sich das ändert.

Viele Grüße,

Ihr

Christian Kirchner

PS: Ich weiß natürlich sehr genau, wie grau alle Theorie ist. Im Februar 2013 habe ich zwei Sparpläne für meinen Sohn eingerichtet. Eingentlich wollte ich ihm noch einen DAX-ETF dazukaufen. Damit habe ich aber bei DAX 7200 gezögert. Weil mir der Chart zu steil vorkam. Weil die Eurokrise ja noch schwelte. Weil, weil, weil. Da kommt man doch bestimmt 500 Punkte billiger noch rein. Müßg zu sagen, dass die Sparpläne erfreulich laufen, aber die für den ETF vorgesehenen 2.500 Euro noch immer auf Investition warten bis zum heutigen Tag 😉

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