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Eine Kiste Schampus auf den Index

15. Dezember 2016

Vergangenen Freitag bot der geschätzte Kollege Egon Wachtendorf von „Das Investment“ öffentlich eine Wette an: er wettet eine Kiste Champagner darauf, dass ein Depot aus zwei aktiv verwalteten Fonds (je 50% Carmignac Patrimoine und Nordea Stable Return) über die kommenden zehn Jahre besser abschneiden wird als eine simple Mischung zweier Indexfonds (je 50% MSCI World/Aktien und Barclays Euro Aggregate/Anleihen). Ich konnte nicht widerstehen – und hielt dagegen. 

Vermutlich geht es dem Kollegen wie mir gelegentlich – die mediale Euphorie über Indexfonds verschleiert zahlreiche Risiken und einfache Grundsätze. Zum Beispiel, dass Leistungen der Vergangenheit keine Garantie für künftige Entwicklungen sind.

Das gilt ganz besonders für das Reich der Anleihen. Weil die Zinsen seit 35 Jahren sinken, gab es für die Halter von Anleihen (und Anleihenfonds, egal ob aktiv oder passiv) zusätzlich zu den Zinserträgen häufig noch Kursgewinne zu verdienen. Anleihen mit hohen Zinskupons wurden schließlich immer wertvoller, wie sich an den vergangenen fünf Jahren eindrucksvoll ablesen lässt.

Das Spiel kann so natürlich nicht ewig weitergehen. Und sich womöglich ins Gegenteil verkehren, wenn die Zinsen wieder steigen: Anleger kassieren dann zwar noch ein paar mickrige Zinserträge, aber der Wert ihrer (teils weit über Nennwert) gekauften Anleihen sinkt.

An einem solchen Punkt wähnen viele nun offenbar den Anleihenmarkt. Global summieren sich die Verluste der letzten beiden Monate bereits auf knapp 3000 Milliarden Dollar, weil die Zinsen in der Eurozone (langsam)  wie auch den USA (schnell) steigen.

Ein naiv zusammen gestelltes Portfolio aus je 50 Prozent Aktien und Anleihen wird daher nicht mehr so hohe Renditen einfahren können wie in den letzten zehn Jahren. Kollege Wachtendorf schreibt:

„Die Kombination aus 50 Prozent MSCI World und 50 Prozent europäische Staatsanleihen wird in der nächsten Dekade ihren Nimbus der Unbesiegbarkeit verlieren – weil es auf der Rentenseite statt stetigem Rückenwind Flaute und früher oder später Gegenwind geben wird.“

Seine Folgerung ist, dass man – allen Kostennachteilen zum Trotz – lieber auf aktiv verwaltete Fonds setzen sollte, die diese Rentenrisiken besser auffangen können als ein naiver Index. Er wettet daher, dass die beiden volumenstärksten Mischfonds Deutschlands – der Carmignac Patrimoine und der Nordea Stable Return – in einer 50/50 Kombination über die nächsten zehn Jahren besser abschneiden wird als eine 50/50 Kombination aus einem globalen Aktien-ETF (MSCI World) und europäischen Anleihen-ETF (Barclays Euro Aggregate); einer Kombination, die die, nun ja, etwas euphemistische Bezeichnung „Wunder-Portfolio“ erhielt in der FAZ.

Der Vergleich ist insofern fair, als dass die beiden Mischfonds ebenfalls näherungsweise (wenngleich mit Freiheiten für das Management) zu je 50 Prozent aus Aktien und Anleihen bestehen.

Nun ist der Kollege Wachtendorf ein erfahrener und top verdrahteter Fuchs, der schon über Fonds schrieb, als ich noch picklig die „Bravo“ las. Eine Kiste Champagner wettet der nicht einfach so. Sein Kalkül sieht, wenn ich mich in ihn hineinversetze und seinen Ausführungen folge, so aus: Der Anleihen-ETF „Barclays Euro Aggregate“ weist eine effektive Restrendite von nur noch 0,5 Prozent auf, wie man den Fonds-Factsheets entnehmen kann. Diese Kennziffer gibt an, welche Rendite der Fonds erwirtschaften wird, wenn sich alle anderen Parameter (Zinsen, Bonität…) der enthaltenen Wertpapiere nicht ändern. Zudem sind in Anleihen-ETFs paradoxerweise jene Länder hoch gewichtet, die sehr viele Anleihen ausstehen haben, also im konkreten Fall: Frankreich, Italien, Spanien. Je mehr Schulden also, desto höher das Gewicht. Darauf kann man tatsächlich nicht oft genug hinweisen.

Kommt die Zinswende, weil wieder Sorgen um die Bonität aufkommen, die Europäische Zentralbank ihr Aufkaufprogramm beendet, die Konjunktur anspringt – Dinge, die auf Sicht von zehn Jahren wahrscheinlicher denn unwahrscheinlich sind – setzt es für europäische Anleihen und damit auch den Barclays Euro Aggregate „Kursprügel“. Knapp vier Prozent ging es schon in den letzten Wochen abwärts, also ein Vielfaches der in einem Jahr zu erwartenden Zinskupons.

Ein guter Fondsmanager kann diese Risiken „austarieren“, indem er wenig zinssensitive Papiere mit kurzer Laufzeit wählt, deren Kurse weniger stark von Zinsanstiegen betroffen sind. Oder indem er höher verzinste Unternehmensanleihen kauft. Oder Cash hält. Oder Aktien dramatisch übergewichtet. Oder, oder, oder.

Hier ist meine Überlegung: das kann alles sein. Ich glaube nur eben,

  • dass das Thema Kosten all dies dennoch überlagert und
  • Markttiming mit dem Wechsel zwischen Aktien und Anleihen enorm schwierig ist und eher ein Managementrisiko denn Managementchance darstellt.

Blicken wir ins Innere der Fonds und lassen dabei die historische Performance der Fonds außen vor, da sie nur irritiert: Der Nordea Stable Return weist für das letzte abgeschlossene Geschäftsjahr (2015) eine Gesamtkostenquote von 1,91% auf, der Carmignac Patrimoine von 1,68%.

Dummerweise ist der Begriff „Gesamtkostenquote“ irreführend. Denn in den Gesamtkosten sind nicht die gesamten Kosten enthalten. Transaktionskosten auf Fondsebene kommen beispielsweise noch hinzu. Und die fallen etwa beim Carmignac Patrimoine nicht eben schmal aus, in den letzten Geschäftsjahren waren es ausweislich der Jahresberichte nochmals 0,25 bis 0,3 Prozent des Fondsvolumens, beim Nordea Stable Return < 0,1%.

Die „echte“ Gesamtkostenquote dürfte sich somit bei beiden Fonds bei rund zwei Prozent pro Jahr bewegen. Mindestens.

Schneidet der Carmignac Patrimoine besser als sein Vergleichsindex ab, gehen nochmals 10% der „Outperformance“ als Performancegebühr drauf.

Behält man im Hinterkopf, dass es keineswegs ausgemachte Sache ist, dass die Zinsen tatsächlich deutlich nach oben schießen werden, muss man schon ein verdammt gutes Näschen haben bei der Titelauswahl, um gegen einen Kostenblock von 2,0 Prozent plus X (Performancegebühr, sonstige Kosten, die nicht in der Gesamtkostengebühr enthalten sind) anzupaddeln.

Das kann klappen. Ich halte nur die Wahrscheinlichkeit für so klein, dass ich eine Kiste Champagner dagegen halte, wobei mir vor allem der Zeitraum von zehn Jahren ein gutes Gefühl gibt, denn je länger der Betrachtungszeitraum, desto schwieriger wird die Paddelei gegen die Gebühren – und desto geringer der Einfluss der tatsächlichen Managementleistungen, die sich über längere Zyklen wechselseitig ausgleichen. )Werfen Sie einmal einen Blick in diese Auswertung: über zehn Jahre beträgt der Anteil aktiver Fonds, die den Indizes überlegen sind, zwischen 1 und 24 Prozent: https://us.spindices.com/search/?ContentType=SPIVA)

Vergessen wir aber eines nicht für die private Geldanlage: Die Dauerdebatte „Aktiv versus passiv“ ist eine schreckliche Nebelkerze. Sie verschleiert, dass es auf Sicht von – sagen wir, zehn Jahren – nur eine untergeordnete Rolle spielt, ob man auf zwei aktiv verwaltete Fonds setzt mit einer Einmalanlage oder auf zwei passive ETFs.

Versetzen Sie sich dazu am besten in die typischen Smalltalk-Debatten (denen ich zum Beispiel, während ich diese Zeilen tippe, unfreiwillig beiwohne), ob man von Frankfurt nach Berlin besser mit der streikgeplagten Lufthansa oder Air Berlin fliege, ob ein BMW oder ein Mercedes das bessere Vehikel für eine Autobahnfahrt ist und welche Strecke man dann nimmt: die wichtigste Entscheidung ist, wo Sie hinwollen und welches Verkehrsmittel Sie nehmen, danach kommen dann eher die Feinheiten. Ein Auto ist ein Auto und ein Flugzeug ein Flugzeug, genauso ist ein Aktienfonds ein Aktienfonds und ein 50/50-Mischfonds ein 50/50-Mischfonds.

Wichtig ist, für welche grundlegende Allokation man sich entscheidet für seine Anlagesumme. Nimmt man beispielsweise zu je 50 Prozent Aktien und Anleihen, wird die Entwicklung der Aktien- und Anleihenmärkte in den kommenden zehn Jahren die Rendite determinieren. Ob man sich dabei für aktiv verwaltete oder passive Indexfonds entscheidet, um diese Allokation auch umzusetzen, ist dann eher eine Nebensächlichkeit.

Mir geht dieser Aspekt in der Debatte viel zu häufig unter. Es mag sein, dass langfristig Indexfonds in 80 Prozent der Fälle den aktiven Fonds überlegen sind und in 20 Prozent der aktive Fonds gewinnt.Genau darauf wette ich ja auch die Kiste Schampus.

Nur bedeutet das nicht, dass Sie 80 Prozent der dafür verfügbaren Zeit dafür verwenden sollten, zu überlegen, ob sie einen (und welchen) aktiven Fonds oder einen passiven ETF kaufen. Wenn Sie klug sind, investieren Sie 80 Prozent Ihrer Zeit in die Frage, wie Sie Ihr Vermögen vernünftig verteilen und bestenfalls 20 Prozent, mit welchen Vehikeln Sie dies tun.

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